Hvad i alverden foregår der på aktiemarkederne?

Med de seneste dages bevægelser på de globale aktiemarkeder har august indtil nu budt på de værste fald set i 2015. Det går hårdest ud over de nye markeder, hvor også valutaerne synes i frit fald, men ingen regioner, lande eller sektorer synes at gå ram forbi. Hvad i alverden foregår der?

Den globale vækst er aftagende
Vi solgte aktier for vores kunder midt i juli for at bringe risikoen i vores porteføljer ned på niveau med det langsigtede gennemsnit. Spørgsmålet er, om vi nu skal ærgre os over, vi ikke solgte endnu flere. Men for at svare på om det er det rigtige at gøre lige nu, skal vi først forsøge at svare på, hvorfor aktierne falder så voldsomt i disse dage. Vi ser tre primære årsager – faldende global vækst, usikkerhed om Kina og den forestående ændring i amerikansk pengepolitik.

Vi er positive på aktier, når global vækst stiger og som udgangspunkt neutrale, hvis vi venter aftagende vækst.

Vi oplever lige nu, at den globale vækst ser ud til at aftage. Denne afmatning anføres efter vores vurdering af Kina og Europa, mens de nuværende prisfald på olie og styrkelsen af den amerikanske dollar gør det mere og mere sandsynligt, at også USA vil opleve et moderat fald i væksten. Det er grundlæggende set kedelige nyheder – men ikke en katastrofe.
Væksten i Europa falder, fordi vi ikke længere har den samme medvind fra en kontinuerligt faldende valuta samtidig med, at den største effekt af lavere oliepriser også er bag os. Men vi understreger endnu engang, at banksystemet er sundt og vil sikre, at væksten forbliver i niveauet omkring de 2 pct.

I Kina falder væksten, fordi den lempelseskampagne, der specielt boostede væksten i andet kvartal, mister styrke. I USA topper væksten i øjeblikket ved omkring 3 pct., idet normaliseringen fra olieprischokket og styrkelsen af valutaen fra efteråret 2014 og starten af 2015 også er på plads. Kort sagt får aktiemarkedet altså ikke en strøm af positive nøgletal, der kan sende kurserne højere op.

Kina forvirrer – som altid
Kinesiske aktier er igen på vej ned og sender chokbølger gennem de globale finansielle markeder. Udover de nyligt skuffende nøgletal, der viser fornyet fald i væksten, har myndighederne signaleret, at den støttekampagne, de satte i gang i juni og juli for at forhindre yderligere aktieprisfald, ikke længere er helt så aktiv. Udover at lukke ned for handel i en stor mængde aktier har myndighederne også faciliteret direkte køb af aktier for at forhindre alt for store fald i markedet. Det synes at være slut nu. Senest har Kina ændret sin valutakurspolitik og ladet yuan svækkes efter i 10 år at have fulgt dollar. Og med vanlig sans for dårlig kommunikation skaber disse handlinger forvirring og bekymring på et marked, der i forvejen er svært gennemsigtigt.

Ulven kommer – hvis ikke nu, så senere
Sidste negative drivkraft er efter vores vurdering den forestående renteforhøjelse i USA. Vi har selv lige udskudt vores forventning til, hvornår centralbanken hæver renten, og det samme er markederne i gang med. Men vores helt store budskab for 2015 har været, at uanset datoen for den famøse renteforhøjelse, så vil denne begivenhed – den første forhøjelse siden 2006 – efter en meget lang periode med historisk lempelig pengepolitik have stor betydning og vil specielt i perioden op til betyde stagnerende aktiemarkeder.

Modsat vores holdning til væksten, som bygger på fx hårde data, er vores vurdering af effekterne fra den kommende renteforhøjelse først og fremmest en ”fornemmelse”. Vores holdning er nemlig, at der stadig sidder en masse mennesker, som ganske enkelt ikke tror på, at renten nogensinde kommer til at stige – og nogle mener ganske enkelt, at centralbanken er ved at begå en fejl og potentielt kickstarte en ny recession. Men selvom selve datoen for den første forhøjelse er blevet udskudt, står det efter vores mening mere og mere klart, at det kun er et spørgsmål om tid, før den kommer.

Skal vi sælge endnu mere – eller købe?
Som vi ser det lige nu, er det for sent at sælge aktier. Vi er allerede et godt stykke inde i afmatningen af væksten, og vores vurdering er fortsat, at vi blot står med en afmatning. Ikke en fornyet recession. Banksystemet i Europa er atter sundt og vil fremadrettet bidrage til at sikre en vækst omkring 2 pct.

Vi har skrevet meget om Kina, og vi anbefaler interesserede læsere at læse vores andre blogs om emnet. Men det korte budskab er, at væksten blev boostet til et niveau over det langsigtede potentiale (omkring 5 pct. i vores optik), og når myndighederne ikke længere træder på speederen, falder væksten tilbage fra det kunstigt forøgede niveau over 6 pct. i andet kvartal. Men det kinesiske boligmarked er i bedring efter et meget skidt første kvartal, banksystemet er stabilt, og myndighederne er meget fokuserede på finansiel stabilitet, hvorfor de faldende kinesiske aktier ikke får nationaløkonomiske konsekvenser.
Slutteligt er boligmarkedet i USA endnu ikke normaliseret, hvilket vil holde amerikansk vækst over 2.5 pct. til udgangen af 2016. Det vil en renteforhøjelse – eller flere – ikke ændre på. Kort sagt – aktiemarkederne overreagerer.

Alligevel er vi ikke købere her. For det første har vi ikke lyst til at gribe efter den ”faldende kniv”. I en situation som den nuværende med så voldsomme fald foretrækker vi at blive på sidelinjen. Men får vi ret, og væksten ikke kollapser til ny recession, venter den amerikanske centralbank lige om hjørnet, og det betyder, at vedvarende positive aktiemarkeder heller ikke er lige om hjørnet. Idet vi investerer med en tidshorisont på 3 til 12 måneder, når vi laver disse kortsigtede (taktiske) justeringer i vores porteføljer, bliver vi derfor indtil videre siddende, hvor vi er. Jo tættere vi kommer på bunden i væksten, og jo tættere vi kommer på den uundgåelige renteforhøjelse, jo mere sandsynligt er det, vi køber aktier igen. Men det er ikke endnu.