Bekymringen er berettiget - men panikken overdrevet

Efter kraftige fald i januar er de globale aktiemarkeder faldet yderligere i begyndelsen af februar. Samtidigt er virksomhedsobligationer også ramt. Kort sagt har det været en dårlig start på året for risikable aktiver, mens renterne er faldet i takt med bekymringen om lavere vækstudsigter og lavinflation, hvilket har presset kurserne på sikre statsobligationer op.

Vi vurderer, at de finansielle markeder bekymrer sig om en ny global recession anført af en ny bankkrise. Med de lave priser på råvarer generelt og olie specifikt er der en stor bølge af tab på vej.

De store energiselskaber er allerede i gang med at afskrive kraftigt på deres aktiver, hvilket har presset deres indtjening markant ned. Samtidigt kommer der også en bølge af konkurser for mindre selskaber i energisektoren, der har stået for den største vækst i udstedelsen af virksomhedsobligationer siden krisen i 2008/09. Endvidere har en række banker selvsagt også deltaget i finansieringen af det amerikanske olieeventyr. Slutteligt er en række lande i de nye markeder særdeles afhængige af priserne på råvarer, hvorfor markedet også bekymrer sig om eventuelle tab her.

En længere periode med uvished
Udviklingen har blandt andet medført, at banker i euroområdet nu igen handles på en kurs/indre værdi på 0,6. Et niveau vi senest så under gældskrisen tilbage i 2013 og et fald fra tæt på 1 tidligt i 2015. Det er et klart udtryk for stor nervøsitet omkring bankernes indtjeningsevne og potentielle fremtidige tab.

Generelt er den nuværende bekymring blandt investorerne berettiget. Vi er fortsat af den holdning, at råvarepriserne forbliver meget lave i lang tid, og kombineret med vores skepsis omkring Kina er vi også af den holdning, at der kommer en masse tab på relaterede udlån. Desværre kommer det også til at tage tid, før vi har et passende overblik over omfanget af tabene, samt hvad det betyder for verden, at vi skal leve med generelt lavere råvarepriser.

Bankerne kan absorbere tabene
Men vi mener dog, at den nuværende panik er overdreven. Først og fremmest har vi på globalt plan brugt årene siden krisen i 2008 på at bygge et stærkere banksystem. Bankernes tabsevne er højere givet kraftigt forøgede krav til kernekapital, deres likvide aktiver fylder mere, og gennemsigtigheden er bedre. Derfor kan bankerne overleve de kommende tab uden at mindske deres udlån alvorligt til andre sektorer, hvorfor vi mener, at opsvinget i såvel USA som Europa vil fortsætte.

Samtidigt er årsagen til bekymringerne – herunder specielt de lavere oliepriser – godt nyt for de fleste forbrugere og virksomheder i Europa og USA. Og selvom vi mener, at Kina kæmper med tømmermændene fra det store byggeboom, er banksystemet sikret gennem rigelig likviditet fra centralbanken og en lukket kapitalkonto. Sidstnævnte betyder, at det er svært for virksomheder og forbrugere at sende kapital ud af landet og dermed destabilisere banksystemet.

Vi har således brugt uroen til at købe flere aktier, idet vi brugte de høje kursniveauer i første halvdel af 2015 til at reducere vores beholdning. Vi forventer ikke, at bekymringen driver over i morgen. Men den nuværende overdrevne panik vil aftage, i takt med at de økonomiske nøgletal bekræfter fortsat vækst i USA, Europa og Kina. Yderligere lempelser fra ECB i marts vil også hjælpe. Får vi ret i disse forventninger, falder der ro på markederne – og aktiekurserne stiger igen.